视频：Fundstrat

编译/整理：Yuliya，PANews

为何 AI 热潮与互联网泡沫有本质区别？

Tom Lee：我们正处在一个由AI驱动的繁荣之中，它导致资产价格不断抬升。这其实是教科书式的案例：1991年到1999年，存在劳动力短缺，科技股繁荣；1948年到1967年，同样是劳动力短缺，科技股也迎来了繁荣。如今AI浪潮正重演这一模式。

但问题在于，许多人将高夏普比率的股票视为泡沫，并试图做空如Nvidia等公司，但这种看法可能存在偏差。他们忘了，今天的AI产业与上世纪90年代的互联网完全不同。当年互联网仅仅是“资本支出狂潮”，而AI是“功能增益”(gain of function)。

主持人：很多人将当前的AI热潮与90年代末的互联网泡沫相提并论，甚至将英伟达（Nvidia）比作当年的思科（Cisco）。你曾亲身经历过那个时代，你认为这两者有何本质区别？

Tom Lee：这种比较很有趣，但存在根本性错误。电信资本支出（Cisco）和GPU（Nvidia）的生命周期完全不同。

人们忘记了，在90年代末，资本支出的繁荣核心是电信业——铺设光纤，而不是互联网本身。当时新兴市场的电信支出与GDP增长挂钩，这股热潮蔓延到美国，导致Quest等公司在铁路边、街道下疯狂铺设光纤，Global Crossing则在全球铺设海底光缆。问题在于，互联网对这些光纤的消耗速度远远跟不上其铺设速度，在顶峰时期，有接近99%的光纤是闲置的“暗光纤”。

而今天的情况完全相反。Nvidia芯片的市场需求持续旺盛，目前其GPU的使用率几乎达到100%，即开即用，完全满足市场需求。Nvidia芯片的供给远远无法满足需求，即使产能增加50%，所有芯片仍会被迅速售罄。当前行业面临三大约束：Nvidia芯片供应、相关硅材料以及能源供给。这些因素共同制约了市场的扩张速度。同时，AI技术的功能提升速度远超预期，进一步加剧了对硬件的需求。然而，资本支出尚未跟上这一趋势，行业整体仍处于供给不足的状态。换言之，AI的资本支出仍然“落后于创新进程”。

如何克服恐惧与贪婪

主持人：如果美联储主席鲍威尔在12月出人意料地没有降息，市场会作何反应？

Tom Lee：短期内，这会是负面消息。但是，鲍威尔主席虽然工作做得不错，但他在现任政府中并不受欢迎。如果他12月不降息，白宫可能会加速替换美联储主席的计划。一旦更换，美联储将可能出现“影子美联储”，而这个新的“影子美联储”将建立自己的货币政策。因此，我认为负面影响不会那么持久，因为新主席可能不必受制于美联储内部的各种声音，货币政策的执行方式可能会发生转变。

主持人：我有很多朋友从2022年起就一直持有现金，现在非常纠结，既怕市场太高，又怕错过更多。对于这种困境，你的建议是什么？

Tom Lee：这是一个很好的问题，因为很多人都有这个困境。当投资者卖出股票时，实际上需要做出两个决策：一是卖出，二是何时以更好的价格重新入市。如果不能确保能够战术性地重新入市，那么恐慌性抛售可能导致错失长期复利收益。投资者应避免因市场波动而恐慌性抛售股票，每次市场危机实际上都是投资机会，而非抛售时机。

其次，对于已经错过市场机会的投资者，建议通过“定投法”逐步回归市场，而不是一次性投入。建议将投资分为12个月或更长时间，每月投入固定比例资金，这样即使市场出现下跌，也能通过分批买入获得更好的成本优势。不应等待市场调整后再入市，因为许多投资者都抱有类似想法，这可能导致进一步错失机会。

主持人：你如何看待散户和机构投资者的角色？有人认为这次牛市主要是由散户推动的。

Tom Lee：我想纠正一个普遍的误解，散户投资者在市场上的表现并不逊色于机构投资者，尤其是那些持有长期投资观点的个体。散户投资者中有许多人是基于长期视角进行股票投资，这让他们更容易正确把握市场走势。相比之下，机构投资者由于需要在短期内超越同行表现，往往更倾向于进行市场时机的把握，可能忽视了某些股票的长期价值。任何以长期视角操作市场的人都可以被视为“聪明钱”，而这类投资者更多集中在散户群体中。

主持人：对于像Palantir这样市盈率高达三位数的公司，很多人认为太贵了。在什么情况下，你认为一个三位数的市盈率对于长期投资者来说仍然是合理的？

Tom Lee：我把企业分两类圈：第一圈是那些不赚钱但市盈率 100 倍的公司（约占大盘外 4,000 家上市公司中的 40%），这些大多数是糟糕投资。

第二圈是所谓N=1的企业：

1.这些公司要么正在为一个巨大的长期故事奠定基础，因此现在不盈利；

2.要么其创始人正在不断创造新市场，使得当前的盈利流无法反映其未来。

特斯拉和Palantir就是例子。它们应该享有极高的估值倍数，因为你在为它们的未来进行折现。如果你坚持只为特斯拉支付10倍市盈率，那你就会错过过去七八年的机会。你需要用不同的思维方式来寻找这些独特的、由创始人驱动的企业。